联华证券首席来了｜星展银行邓志坚：中长期看黄金仍有上涨动力

　　世界经济正处在深度调整与变革的关键时期，在这样充满不确定性的大环境中，2025年上半年的全球经济有哪些特点？下半年的经济又将呈现怎样的风云变幻？如何拨开迷雾找准投资方向？

　　近日，在《中国经营报》触角零观财经特别栏目《首席来了》中，本报记者对话星展银行高级投资策略师邓志坚。

　　谈到近期金价大幅波动，邓志坚指出，黄金价格波动很正常，未来很可能温和上涨。短期内，美元的波动会直接影响黄金价格；但从中长期来看，即使撇开美元风险，黄金依然具有上涨的动力，原因在于各国央行的持续增持。

　　《中国经营报》：美国加征关税后，全球金融市场出现了剧烈波动，你如何解读这种市场反应？

　　邓志坚：目前，全球关税政策出现了明显的波动和调整。虽然多个国家与美国之间已经达成了初步的贸易协议，但这些协议尚未完全落地，政策的不确定性仍在持续。这种背景下，无论是全球贸易还是金融投资市场，都受到较大影响。投资者一方面面临方向判断困难，另一方面也滋生出更强的避险情绪，市场短期内可能仍将维持震荡态势。

　　亚太市场相较于欧美市场而言，目前仍较为稳定。其中原因在于，美国提高关税对加拿大和墨西哥的冲击尤为显著。加拿大对美出口占其总出口约70%，占其GDP的十几个百分点；墨西哥的比例则更高，对美出口占比接近80%，对本国经济影响巨大。相比之下，欧元区对美出口仅占其总出口的15%—16%，对GDP的影响在3%左右，这一比例与中国相近。然而，欧元区还面临地缘政治风险、内部选举变数以及政党更迭等多重挑战，不确定性反而更大。

　　相较之下，中国所在的亚洲市场整体表现出更强的稳定性和韧性。中国在与美国的贸易关系中具备更大的谈判空间，也拥有更多应对手段和政策工具。因此，在全球不确定性持续的背景下，亚太市场尤其是中国市场联华证券，短期内受到的直接冲击相对有限，整体应对能力更强。

　　《中国经营报》：黄金在此期间“暴涨又快速下跌”，这是否反映了市场避险情绪的不稳定？黄金还能作为有效避险工具吗？

　　邓志坚：长期以来，黄金一直被视为一种避险工具，这一观点在多数情况下是成立的。但我们对多种资产进行了分析后发现，黄金的真正避险功能主要体现在对冲美元风险上。历史数据显示，黄金与美元之间有约90%的时间呈现负相关关系，尽管这种负相关的强度在不同阶段略有差异。这意味着，当美元走弱、出现贬值趋势时，黄金往往会上涨。因此，对于持有以美元计价资产（如美股、美债）的投资者而言，尤其是在非美元本币投资者需要进行汇率转换时，黄金是对冲美元下行风险的有效方式。

　　从长期趋势看，黄金作为商品，其价格仍受供需关系的影响。短期内，美元的波动会直接影响黄金价格；但从中长期来看，即使撇开美元风险，黄金依然具有上涨的动力，原因在于各国央行的持续增持。

　　当前，全球多个国家出于对美元稳定性的担忧，正在逐步减少对美债的持有比例，转而增加黄金储备。其他新兴市场国家乃至部分发达经济体也在采取类似行动。因为外汇储备中的美元资产占比过高，一旦美元贬值，可能对国家金融安全造成直接冲击。因此，通过增持黄金，各国央行在为国家抵御潜在金融风险提供保障。

　　总体来说，中长期黄金的需求支撑依然强劲。即便未来避险情绪缓解，黄金价格短期出现调整，也属正常波动。但在未来两到五年的时间维度中，黄金仍有望保持温和上行的趋势。

　　《中国经营报》：市场上对黄金有哪些需求？

　　邓志坚：黄金的需求主要可以分为四大类，每一类的变化都对黄金价格形成不同程度的影响。

　　在工业用金方面，黄金在工业领域的应用近年来出现了增长趋势。特别是在人工智能（AI）和高科技产业的带动下，工业用金的需求显著上升。根据世界黄金协会的数据显示，2023年工业用黄金的需求同比增长了6%，这一增速在历史上非常罕见。AI及相关技术的快速发展，成为推动此部分黄金需求上升的关键因素。

　　在金饰消费方面，金饰消费是黄金需求中占比最大的一类，广泛存在于日常生活中。此类需求高度依赖两个因素：一是宏观经济形势，二是黄金价格水平。经济良好时期，金饰消费活跃；但若金价过高，消费则可能趋于保守。

　　在投资需求方面，包括ETF、金币、金砖和金条等与国际金融市场情绪紧密相连。研究表明，在四类需求中，投资需求与黄金价格的相关性最为显著，即投资需求上升，黄金价格通常同步上涨。过去一年，由于避险情绪升温，投资类黄金需求持续增长，成为推动金价上涨的重要因素。但需要警惕的是，这类需求较为敏感，如果未来市场避险情绪减退，黄金投资热度可能随之下降，对金价构成一定的下行压力。

　　在央行购金方面，多国增加黄金储备，这反映去美元化和去美债化的趋势。以中国为例，目前外汇储备总量约为3.2万亿美元，其中重要组成部分为美债。同时，中国外债总额为2.4万亿美元，外汇储备覆盖能力强，政府偿债能力稳健。虽然当前尚未出现国际市场对中国偿债能力的质疑，但从风险防范角度看，逐步减少对美债的依赖、提升黄金储备占比，已成为理性选择。这种结构调整既提升了国家金融安全，也为未来扩大财政支出、发行新外债提供了更大的空间和底气。值得注意的是，中国并非唯一采取这一策略的国家。近年来，多国央行已陆续加入“增持黄金、减持美债”的行列。全球央行的持续购金，正在形成对黄金中长期价格的强有力支撑。

　　《中国经营报》：近期汇率市场持续波动，走势愈加复杂。在投资中怎么看待汇率因素？

　　邓志坚：对于非美国本土的投资者而言，在投资美股、美债或其他美元计价资产时，通常需要将本币兑换为美元，这就不可避免地面临汇率风险。汇率本身存在波动，有时可能带来额外收益，但也可能造成损失。

　　因此，如果美元并非投资者的主要收入货币，在进行美元资产投资时，一定要关注汇率风险的对冲问题。其中一个有效的对冲工具就是黄金。在对美元中短期和中长期走势有一定判断的基础上，灵活调整对冲策略。如果看好美元中长期走强，可以适当减少对冲比例，从而降低对冲成本、提升收益空间；而如果预期美元走弱联华证券，则应提高对冲比例，利用黄金等工具加强风险管理。

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